地產行業業績整體靚麗 毛利率持續回升

來源:金融界 2017-11-02 13:25:33

  平安證券

  財報整體延續靚麗。盡管前三季度政策調控持續收緊,但全國商品房銷售額同比仍增長14.6%,加上2015-2016年銷售項目步入結算周期,上市房企三大表狀況延續靚麗。前三季度行業整體收入增長4.3%,淨利潤增長26.9%,較201 6年全年增速分別降低25.3個和9.2個百分點。考慮到結算滯後於銷售,預計短期上市房企業績仍將維持較好表現。從利潤拆分來看,淨利潤增速高於營收增速主要因:1)毛利率同比提升;2)非並表合作項目增多,投資淨收益同比增長65.6%;3)少數股東損益占比下降。分公司來看,中小房企業績增速為48.1%,高於區域龍頭(24.7%)、行業龍頭(11.7%)和商業及園區開發房企(18.2%).

  毛利率持續回升,業績保障度高。2017年前三季度上市房企整體毛利率28.7%,較2016年上升1個百分點;其中區域龍頭毛利率較2016年全年提高3.4個百分點至34.2%。考慮到2015年以來房價大幅上漲,預計短期主流房企毛利率有望持續小幅回升,但中長期來看,由於近年地價上漲幅度大於房價漲幅,疊加建安成本上升,開發商結算毛利率仍將承壓。期末行業預收款1.97萬億,較年初上升42.2%,為過去四季度營收總和的120%,創近年新高,奠定未來業績高增長基礎。

  銷售回款放緩,去化周期處於低位。受銀行信貸收緊等影響,房企前三季度銷售回款率均有所下降,上市房企銷售商品、提供勞務收到的現金為15168億元,同比增長11.3%,較2016年增速降低27.5個百分點。龍頭房企依靠強大的運營能力和靈活的戰略布局,持續擴大市場份額,2017年前9月TOPlO和TOP50銷售額市占率分別為24.9%和45.8%,較2016年末分別提升6.6個和11.2個百分點。我們用存貨重估市值(存貨/(1-毛利率))減去預收款後除以過去四個季度的銷售回款來衡量去化周期,期末行業整體去化周期1.9年,處於2007年以來低點,其中行業龍頭去化年數已低至1.26年。

  新開工提速,補庫存積極。銷售大幅回升疊加庫存創新低,部分房企出於補庫存目的持續加大土地獲取力度,同時積極開工加快推貨,開工提速疊加地價高企導致房企現金流支出大幅增加。從購買商品支付的現金口徑來看,201 7前三季度上市房企整體購買商品、接受勞務支付現金11734.6億元,同比上升29.6%。分公司來看,行業龍頭房企擴規模意願更強,前三季度購買商品、接受勞務支付的現金同比增長58.4%,遠高於區域龍頭(38.2%)、商業園區開發類(29.2%)和中小房企(7.5%)。相比之下,持續收緊的融資渠道及不斷高企的土地競拍門檻,限製了中小房企的投資力度。

  投資策略:隨著2015-2016年項目步入結算周期,預收款充足疊加毛利率提升,預計2017-2018年房企業績增速仍將維持高位,考慮估值切換龍頭房企2018年PE普遍不到10倍。同時盡管調控持續加碼,但龍頭房企銷售持續靚麗,22家主流房企2017年前10月銷售額同比增長48%,部分房企已提前完成全年銷售目標。站在目前時點,持續看好龍頭房企表現,建議關注:1)低估值受益集中度提升的龍頭房企:萬科、保利、金地;2)優質資源型成長天健、招商、城建;3)業績高成長個股新城、天健、藍光、陽光城(6.82 -4.88%,診股)、華僑城、華夏等。

  風險提示:銷售不及預期風險。

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