信達證券:宏觀經濟和行業趨勢將主導市場方向

來源:金融界 2017-09-08 04:20:29

  上證綜指在突破3300整數關口之後,持續震蕩攀升,市場情緒開始逐漸轉暖,未來市場將去向何方,可以從經濟、流動性、業績和估值的角度進行分析。

  二季度經濟數據超市場預期,但近期陸續披露的7月份宏觀數據出現回落跡象,然而數據的下行並未終止市場對於經濟周期的爭論。我們認為市場會沿著宏觀和中觀數據的方向進行演繹,如果宏觀經濟企穩,複蘇的預期在中觀行業上得到驗證,則市場上行動力會進一步加強。

  例如三季度以來,周期性行業,尤其是鋼鐵和有色行業市場表現搶眼,除了宏觀數據複蘇帶來需求好轉的預期,行業產品價格的上漲也是重要推動力。中觀數據角度看,包括螺紋鋼、線材在內的主要鋼鐵產品價格,自6月底以來持續攀升,同時LME銅、鋁、鉛、鋅的現貨結算價也持續上行。

  近期經濟數據小幅回落,但周期品價格尚未受到影響,成為支撐行業強勢市場表現的重要因素。周期行業是推動市場向上的重要因素,如果宏觀和中觀數據能夠實現預期向好的共振,則向上空間依然較大,而如果數據出現背離,甚至發生趨勢性改變,則勢必影響行業進一步表現。市場未來方向對於宏觀經濟情況和中觀數據的依賴程度較高,在沒有進一步數據證偽複蘇預期之前,向上動力不會發生改變。

  市場逐漸消化了季節性因素和監管政策的衝擊,利率期限結構從之前的過度平坦化,回歸正常狀態的陡峭程度,主要變化因素為短端利率的下行,這也是三季度資金麵好於二季度的重要原因。近期市場利率中樞溫和上移,例如Shibor利率和銀行間回購加權利率震蕩攀升,在去杠杆的過程中,市場利率水平保持高位的概率較高,因為較低的利率水平會進一步觸發市場進行加杠杆。但鑒於目前的經濟狀態,利率若持續上行,必將加重企業財務成本,利率上行空間有限。因此,在去杠杆和支持經濟的目標下,未來資金麵保持緊平衡的概率較高,對當前市場邊際影響將弱於貨幣寬鬆階段。

  上市公司半年報已經披露完畢,從成長性的角度看,全部A股半年報營業收入與淨利潤增速雙雙回落,但絕對值依然維持在高位,對比曆史增速已經回到2011年水平,宏觀經濟企穩在微觀數據上得到驗證,未來的經濟方向也會主導上市公司業績趨勢。非金融企業上市公司營收增速與PPI的相關度較高,隨著PPI增速的回落,上市公司業績增速逐漸從營收推動轉向利潤率推動,這也在中報得到驗證。季節調整後,銷售淨利率的提升是支撐ROE複蘇的重要因素,預計隨著PPI增速預期回落,淨利率的對業績的推動力更加重要。

  從今年來看,市場逐漸回歸價值,業績成為推動市場表現的決定因素。例如市場常將中小板和創業板同歸為成長股,但二者的走勢已經開始出現分化。2017年以來,創業板指數和中小板指數的市場表現差異,最高已經達到20%,相比年初的估值水平,二者變化差異並非十分明顯,而其根本原因,是上市公司業績所致。未來市場的分化,無論是成長股還是價值股,都會更加偏向業績方向。

  監管層自2016年下半年開始引導市場利率上行,意在去除金融杠杆。在市場利率水平抬升的過程中,A股整體估值水平受到壓製,其中彈性大、估值高的個股影響最大。市場風格轉向藍籌股,高估值的成長股開始估值回落,而低估值的藍籌股在經濟回暖下具備業績支撐,由此開始了結構化估值提升。估值結構發生改變,估值更趨於平坦,但創業板絕對估值水平依然較高。整體來看,目前A股的估值水平處於曆史中位數附近,估值結構化雖然有所改善,但小市值估值依然偏高。

  整體來看,目前市場已經實現向上突破,但偏緊的貨幣政策對市場的支撐力度較弱,而上市公司業績依賴於宏觀經濟情況,市場估值水平處於曆史中位數附近,對市場的邊際影響不大,決定未來方向的力量主要來自於宏觀數據方向以及中觀行業趨勢,二者若能實現預期向好的共振,則向上空間依然較大,在沒有進一步數據證偽複蘇預期之前,向上動力不會發生改變。

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